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Perspectivas | Febrero 2022

RESUMEN DEL MES

Los mercados cayeron en enero, con casi todas las semanas mostrando un desempeño negativo y dando al Nasdaq su peor mes desde la Gran Crisis Financiera.

Los mercados ahora esperan 5 o más alzas de tasas durante el próximo año, lo que lleva a que las curvas de rendimiento se aplanen más desde 2020.

Las ganancias hasta ahora han sido buenas, pero mostraron una gran dispersión en los resultados y en las reacciones de los inversionistas, igualando el desempeño desigual que hemos visto en los últimos meses.

ESQUINA MACRO

En una fuerte reversión desde diciembre, enero generó un gran dolor en los mercados. La incertidumbre, junto con los temores de inflación y las altas valoraciones, llevaron al peor mes en más de una década para el Nasdaq, con una fuerte volatilidad, a medida que el VIX se disparó a un máximo de 39.

Desde un punto de vista macro, el miedo es más prominente en la curva de rendimientos y las expectativas de alza de la Fed. A finales de enero, los mercados estaban descontando un aumento colectivo de 5 a lo largo de 2022, incluido más de uno solo en marzo. Además, la curva de rendimiento se ha aplanado para igualar los niveles de mediados de 2020.

Sin embargo, la geopolítica también ha causado estragos en los mercados, aumentando los precios de la energía y dejando abierta la posibilidad de un posible conflicto. Rusia parece dispuesta a invadir Ucrania en un seguimiento de la anexión de Crimea en 2014. Muchas naciones, incluidos los aliados de Estados Unidos y la OTAN se están alineando para contrarrestar la voluntad de Putin, incluso con posibles sanciones económicas. Es importante destacar que Rusia es un aspecto clave de la infraestructura energética de la UE, ya que proporciona a sus 27 países el 40% de su gas natural. Cualquier interrupción de esta dinámica es probable que cause problemas y precios más altos a corto plazo. Como resultado, hemos visto que el sector energético es el único beneficiario de la incertidumbre.

Nadie sabe lo que depara el futuro, pero con muchas empresas del sector del crecimiento muy por debajo de sus máximos, parece que los inversionistas están empezando a separar el trigo de la paja a medida que comienza a sentirse la resaca del exceso fiscal y monetario del COVID-19. Como mencionamos en nuestro informe anterior, la dispersión en los rendimientos fue muy alta durante el año pasado y esperamos que continúe, ya que los apetitos de riesgo disminuyen.

La temporada de ganancias ha sido un buen ejemplo de cómo se ha desarrollado la dinámica en los mercados durante el último mes. Empresas como Apple han mostrado un fuerte desempeño después de las ganancias y, por lo tanto, una mayor resistencia a los shocks, pero otras que anteriormente eran las favoritas de los inversionistas, han tenido dificultades. Robinhood, la popular aplicación de comercio de acciones, ha caído casi un 75% desde su precio de salida a bolsa y más desde su máximo histórico.

En otro sorprendente cambio de fortuna, el buque insignia de Cathie Wood, ARKK, uno de los ETF más grandes centrados en la tecnología, ahora ha caído lejos de sus máximos. Tanto es así, que su rendimiento desde enero de 2020 ahora coincide con el de Berkshire Hathaway, que durante mucho tiempo ha sido difamado por no estar a la vanguardia de la innovación.

En resumen, los inversionistas se han enfrentado a un comienzo de año desafiante, con una inflación persistente y signos de lo que puede ser un año difícil. Sin embargo, es en entornos desafiantes donde la asignación adecuada de activos puede brillar, ayudando a reducir las bajas y mejorar el posicionamiento para el futuro.

RENTA VARIABLE

A medida que los mercados colapsaron a lo largo del comienzo del año, pocos sectores salieron ilesos o incluso positivos. El mayor ganador, con diferencia, ha sido el sector de la energía (XLE +18,77%). También es el único sector positivo, impulsado por el aumento de los precios de la energía debido a las incertidumbres geopolíticas en torno a Rusia y Ucrania. Los de peor desempeño este mes fueron Consumo Discrecional (XLY -9.53%) y Bienes Raíces (XLK -8.63%).

Los principales índices también tuvieron un mal desempeño, con el S&P 500 bajando 5,2% en el mes y el Nasdaq bajando 8,5%. Si bien es doloroso, es importante recordar que tanto el Nasdaq como el S&P han sufrido reducciones en porcentajes de dos dígitos casi todos los años durante las últimas 4 décadas. Las valoraciones fueron altas y los rendimientos en los últimos 2 años han sido astronómicos, por lo que es importante poner en contexto el rendimiento actual.

Dicho esto, la renta variable sigue siendo atractiva en relación con la renta fija, especialmente los sectores cíclicos, como la energía, las finanzas y los materiales, que pueden tener un rendimiento superior en un entorno inflacionario. Las acciones han subido históricamente después de las alzas de tasas, por lo que es posible que el dolor esté teniendo lugar a principios de año.

A partir de ahora, somos acciones globales neutrales, pero sobreponderamos los EE. UU. y hemos actualizado los mercados emergentes a neutrales desde infraponderados. Los mercados emergentes son ahora más atractivos, ya que técnicamente parecen haber formado un fondo y los ADR se han corregido lo suficiente como para ofrecer un descuento a las valoraciones promedio de 5 años.

RENTA FIJA

En el terreno de la renta fija, ninguna faceta estaba a salvo de un desempeño negativo. Los de peor desempeño fueron, por supuesto, los vinculados a la renta variable, como los convertibles (CWB -7,4%) y los preferidos (PFF -4,51%).

El último mes ha demostrado que, en determinadas circunstancias, los bonos no proporcionan una diversificación adecuada a una cartera de acciones y, por lo tanto, deben combinarse con otros activos. El 10 años -destinado a ser un activo de refugio seguro- ha fluctuado casi tan salvajemente como las acciones. Con oscilaciones intrasemanales de casi 30 puntos básicos, el 10 años subió a 1.87% antes de caer a 1.79% para cerrar el mes. El de 10 años cerró en 1.5% en diciembre.

El diferencial de 2 años frente a 10 años, que muchos usan como predictivo de recesiones, ahora se ha comprimido a niveles de junio de 2020, mostrando el miedo del mercado. A pesar de ello, la Renta Fija sigue siendo relativamente poco atractiva.

Las expectativas de inflación aún no coinciden con los niveles actuales y los diferenciales de crédito siguen comprimidos en comparación con la historia. Dado que se espera que los rendimientos a largo plazo aumenten, tenemos dificultades para encontrar buenas oportunidades en la tierra de la renta fija.

Dicho esto, los mercados emergentes ahora se han vuelto sustancialmente más atractivos a medida que los diferenciales se han ampliado y, sobre una base sectorial, Metales y Minería muestran la mayor promesa. Además de esas dos áreas, estamos infra ponderados globalmente en la renta fija y preferimos los Contingentes Convertibles a los altos rendimientos, ya que los bancos tienen balances sólidos y el aumento de los rendimientos es bueno para los negocios.

ESQUINA TÉCNICA

S&P 500 (4’546.54) / Gráfico mensual

S&P 500 (4’546.54) / Gráfico mensual

  • El S&P 500 se encuentra en una situación de sobreventa a corto plazo y la vela “martillo” semanal rebotó en la zona de soporte de 4.200, un nivel que debería mantenerse por precio en las próximas semanas.
  • Dicho esto, los precios han estado formando divergencias bajistas significativas con indicadores de impulso (MACD) y los indicadores ahora se dirigen hacia el sur, con espacio para más bajas.
  • En el gráfico a largo plazo (mensual), los precios se ven muy altos y con una necesidad de consolidación. El primer soporte a largo plazo se sitúa en 3.900, que está representado por la media móvil de 20 meses situada en medio del canal ascendente a largo plazo vigente desde 2009. Mirando los indicadores a largo plazo, el MACD acaba de cruzar su señal, enviando una señal de advertencia.
  • La tendencia a largo plazo no se pone en duda, pero el mediano plazo parece vulnerable a más bajistas después de este período de rebote a corto plazo. Vemos que el precio vuelve a probar los mínimos de enero o incluso más bajos, 3’900 parece ser un objetivo potencial a la baja. Las oportunidades de compra ciertamente aumentarán después de eso.

TEMA DEL MES

¡No esperes demasiado de la Fed!

Como sabemos, la inflación es más alta y más persistente de lo esperado, lo que ejerce presión sobre la Fed para controlar la inflación según su nivel objetivo del 2%. Los economistas señalan que desde 1975, los ciclos de alza de tasas han sido seguidos por recesiones dentro de los 18 meses, pero esto es engañoso, ya que generalmente los aumentos de tasas han sido impulsados por economías sobrecalentadas y no por presiones inflacionarias. Hoy en día, la Fed se encuentra en una situación muy difícil en la que debe subir las tasas sin obstaculizar el crecimiento económico.

Con la curva aplanándose sustancialmente, nos parece que la Fed está permitiendo que las expectativas hagan su trabajo por ellas. Al permitir que el mercado valore un gran número de alzas de tasas y, por lo tanto, sea preventivamente correcto, la Fed aumenta su flexibilidad para manejar las condiciones económicas. Es nuestra expectativa que la Fed permita que los rendimientos aumenten mientras no afecten demasiado a la economía.

Como resultado de las expectativas agresivas de Wall Street, hemos visto que las tasas reales pasan de -1% a -0.55%. Con el aumento de las tasas reales, podemos esperar un gran impacto en razones P/G, ya que su relación histórica indicaría que el aumento de los rendimientos a 10 años arrastra a la baja las razones P/G. Si es así, se requeriría un crecimiento significativo de las ganancias solo para mantenerse estable.

La Fed tiene un incentivo adicional para subir las tasas más lentamente: la carga de la deuda de los Estados Unidos ahora ha superado los $30 billones. Con un déficit presupuestario de 2,6 billones de dólares, cualquier aumento adicional aumentaría efectivamente los pagos de intereses a niveles insostenibles. En contraste, al mantener rendimientos reales negativos, la Fed puede ayudar a los Estados Unidos a monetizar parte de su deuda a través de la inflación.

Las expectativas de línea dura y el aumento de las tasas han tenido un fuerte impacto en el mercado de valores y pintan un panorama frágil. Con la tendencia a largo plazo mostrando efectivamente que los precios se han sobrecalentado, esperaríamos una reacción alcista a corto plazo seguida de una nueva prueba de los mínimos de la semana pasada y, potencialmente, el próximo largo plazo soporte de 3.900 para el S&P.

En resumen, la Fed está dejando que el mercado haga su trabajo por él, empujándolo; sin embargo, no creemos que el banco central suba las tasas 5 veces durante el próximo año debido al impacto que podría tener en la economía y el servicio de la deuda del país. Esperamos que la renta variable tenga una corrección ya que los precios se mantienen altos. Incluso si obtenemos un rebote a corto plazo, la situación económica sigue siendo positiva.

POSICIONAMIENTO


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